2015年9月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》作為指導(dǎo)和推進(jìn)中國(guó)國(guó)企改革的綱領(lǐng)性文件。而隨著國(guó)企改革頂層設(shè)計(jì)方案和“十三五”規(guī)劃的出臺(tái)，新一輪國(guó)企改革正式啟動(dòng)，預(yù)計(jì)2016至2020年國(guó)企改革在重要領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)將取得決定性成果。

VC/PE機(jī)構(gòu)作為國(guó)企改革的重要參與者，在分享國(guó)企改革紅利的同時(shí)，更發(fā)揮了其專業(yè)化和市場(chǎng)化的作用，幫助一批國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化資本運(yùn)作機(jī)制和現(xiàn)代化企業(yè)管理機(jī)制。2016年作為新一輪國(guó)企改革的關(guān)鍵之年，VC/PE機(jī)構(gòu)也將繼續(xù)探索并深度參與國(guó)企混改，尋找更多的合作領(lǐng)域和投資機(jī)會(huì)，最終實(shí)現(xiàn)互利共贏。清科研究中心根據(jù)這一趨勢(shì)，推出《2016年VC/PE機(jī)構(gòu)參與國(guó)企混改專題研究報(bào)告》，旨在梳理近年來(lái)國(guó)企改革政策和非國(guó)有資本參與國(guó)企混改案例同時(shí)，總結(jié)出VC/PE機(jī)構(gòu)參與混改的特點(diǎn)及可借鑒模式，并對(duì)2016年國(guó)企混改投資機(jī)遇進(jìn)行了分析和預(yù)測(cè)。

國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)效率亟待提高，國(guó)企改革勢(shì)在必行

近年來(lái)，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)在規(guī)模實(shí)力、經(jīng)濟(jì)效益以及創(chuàng)新能力上均明顯提高，與之相比，國(guó)有企業(yè)由于存在產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、管理觀念落后以及創(chuàng)新動(dòng)力較低等問(wèn)題，導(dǎo)致其資產(chǎn)利用效率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率普遍低于民營(yíng)企業(yè)。而要解決這些問(wèn)題，則必須通過(guò)資本配置、優(yōu)化重組等方式，完善國(guó)企治理模式和經(jīng)營(yíng)機(jī)制，從而激發(fā)企業(yè)活力和競(jìng)爭(zhēng)力。因此，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速減緩、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的轉(zhuǎn)型期，全面深化國(guó)企改革勢(shì)在必行。

國(guó)企混改將主要通過(guò)四種方式分類、分層實(shí)施

根據(jù)國(guó)企改革頂層設(shè)計(jì)方案和《關(guān)于國(guó)有企業(yè)功能界定與分類的指導(dǎo)意見》，國(guó)企改革將分別從“商業(yè)類”和“公益類”國(guó)企的集團(tuán)公司和各級(jí)子公司中分類、分層開展。而目前國(guó)企混改則通過(guò)組合使用兼并重組、引入戰(zhàn)略投資者、核心資產(chǎn)或整體上市以及引入員工持股計(jì)劃等方式逐步實(shí)現(xiàn)。

VC/PE參與國(guó)企混改熱情高漲，成為國(guó)企混改重要合作伙伴

作為重要的資本支持平臺(tái)、改制重組顧問(wèn)、資源服務(wù)媒介和增值服務(wù)中心，VC/PE機(jī)構(gòu)在參與國(guó)企混改的過(guò)程中逐步探索，已成為了國(guó)有企業(yè)重要的合作伙伴。根據(jù)清科集團(tuán)私募通數(shù)據(jù)顯示，2006-2015年，VC/PE機(jī)構(gòu)投資國(guó)有企業(yè)案例總計(jì)523起，涉及投資金額達(dá)2,811.16億元。從2012年開始，尤其是在十八屆三中全會(huì)前后，國(guó)企改革穩(wěn)步發(fā)展，VC/PE機(jī)構(gòu)投資國(guó)有企業(yè)案例數(shù)和投資金額基本呈逐年上升趨勢(shì)，在2015年達(dá)到近四年來(lái)最高。清科研究中心預(yù)計(jì)，2016年VC/PE投資國(guó)企數(shù)量和規(guī)模將會(huì)繼續(xù)攀升。

從具體的參與方式來(lái)看，既有通過(guò)增資擴(kuò)股參與混改的案例（如中石化引進(jìn)25家戰(zhàn)略投資者），也有通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)定向增發(fā)進(jìn)入上市國(guó)企，且定增入股國(guó)企的方式已逐漸成為目前最主流的模式。除此之外，VC/PE機(jī)構(gòu)與國(guó)有企業(yè)共同設(shè)立基金并通過(guò)該基金進(jìn)行投資和戰(zhàn)略布局的方式也逐漸被越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)和國(guó)企接受和重視。

增資擴(kuò)股

定向增發(fā)

設(shè)立基金

新三板將成為國(guó)企改革重要資本和資源平臺(tái)

2015年，已有二十余個(gè)地方性國(guó)資改革方案和指導(dǎo)意見相繼出臺(tái)。在資產(chǎn)證券化、產(chǎn)權(quán)多元化等改革要求下，多地在方案中明確提出國(guó)有企業(yè)要利用國(guó)內(nèi)日漸完善的多層次資本市場(chǎng)進(jìn)行混合所有制改革，鼓勵(lì)有條件的企業(yè)上市，而對(duì)于中小型二級(jí)或三級(jí)子公司，如不能達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)，則鼓勵(lì)企業(yè)在新三板掛牌引入外部投資者以實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)充。

清科研究中心根據(jù)公開信息整理，截止到2015年12月底，國(guó)有企業(yè)掛牌新三板的數(shù)量已近200家，其中有136家國(guó)企集中在2015年掛牌；雖然較總掛牌企業(yè)數(shù)目，掛牌國(guó)企占比依然很低，但隨著新三板高速發(fā)展以及國(guó)企改革步調(diào)的加快，新三板或?qū)⒊蔀檠肫蠛偷胤絿?guó)企低成本實(shí)施改革的重要資本平臺(tái)，未來(lái)投資機(jī)會(huì)可期。

在已掛牌的近200家國(guó)有企業(yè)中，共有35家國(guó)企在2015年通過(guò)新三板定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)了增資擴(kuò)股，其融資金額將近百億。而這35家國(guó)企的定增對(duì)象中，也出現(xiàn)了一些VC/PE機(jī)構(gòu)的身影，如北拓投資和天星資本定增北教傳媒，遠(yuǎn)大創(chuàng)新創(chuàng)投、西證股權(quán)投資和天星資本聯(lián)合投資佳先股份，鼎鋒資產(chǎn)投資廣新信息等，雖然目前此類定增案例有限，但就越來(lái)越多的VC/PE機(jī)構(gòu)和國(guó)企掛牌新三板的趨勢(shì)來(lái)講，未來(lái)VC/PE通過(guò)新三板參與國(guó)企混改的案例將有明顯增長(zhǎng)。

國(guó)有企業(yè)通過(guò)掛牌新三板，一方面完成了價(jià)值發(fā)現(xiàn)和資本定價(jià)的過(guò)程，一方面可以利用新三板平臺(tái)進(jìn)行增資擴(kuò)股，引入專業(yè)投資者，壯大企業(yè)實(shí)力，將進(jìn)一步加快地方國(guó)企改革進(jìn)程。

小結(jié)：通過(guò)近年來(lái)的不斷摸索與實(shí)踐，已經(jīng)有不少VC/PE機(jī)構(gòu)在參與國(guó)企混改的道路上總結(jié)出適合自身發(fā)展的模式和路徑。除了弘毅、鼎暉等老牌PE外，也有越來(lái)越多的VC/PE機(jī)構(gòu)在分享到國(guó)企混改紅利之后開始組建自己的“混改”團(tuán)隊(duì)。從具體行業(yè)來(lái)看，電力、電信等傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)方式、對(duì)接新興技術(shù)或存在大量投資機(jī)會(huì)，另外，油氣、民航、軍工等領(lǐng)域由于正逐步放開對(duì)民營(yíng)資本的準(zhǔn)入程度，機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)也將并存。對(duì)于私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)來(lái)講，在幫助國(guó)有企業(yè)進(jìn)行市場(chǎng)化改革的同時(shí)更應(yīng)關(guān)注與現(xiàn)有資產(chǎn)組合的配合，盡量在熟悉的領(lǐng)域選擇準(zhǔn)入門檻較低且成長(zhǎng)性較好的投資標(biāo)的，把握新一輪國(guó)企改革這一歷史性政策紅利，挖掘可以實(shí)現(xiàn)互利共贏的投資機(jī)遇。